成稿于20121120

近期，有大量的银行理财产品问世。按照中国银行现任董事长肖刚先生的说法，部分银行理财产品属于庞氏骗局。当然也有不少银行理财产品在客户风险承受的能力基础上，为客户取得了高于银行存款的可观收益。我们在这里要揭露的是花旗银行的一款优利账户银行理财产品的欺诈黑幕，防止更多的投资者被骗上当。

花旗银行推出了一款优利账户的银行理财产品，客户获利的方式是通过获取外币的利息+货币掉期的期权费获得收益。但是花旗银行欺诈客户，根本没有揭示出此款理财产品存在的风险（风险程度并不低）。客户只要误判货币对的运行走势，就有可能会产生投资损失。具体的实现步骤如下：

假设客户拥有美元存款12791美元（相当于今日的10000欧元（2012/11/20牌价1欧元兑换1.2791美元）），假设客户参与花旗优利账户理财产品，操作欧元美元货币对。银行约定1周后假设欧元兑美元在1.2741以上（比如说1.3）客户可以获得5.76%的年化收益+美元的同期存款利率。但是如果欧元兑美元跌破1.2741（比如1.26），客户将以1.2741美元兑换一欧元的约定汇率强制被兑换成欧元，同时获取5.76%的约定年化收益+美元的同期存款利率。此为此理财账户的工作原理。

我们注意到，在后者的情况下，客户将会产生不少的汇兑损失，因为约定的结汇价格高于市场均衡价格，从而产生银行执行期权对于客户的损失。本质上，客户卖出了一个美元对欧元的看涨期权（或者欧元对美元的看跌期权），收取了期权费，承担了美元对欧元上涨可能带来的损失。试想一种可能发生（概率并不低），欧元对美元的汇价一周后到达了1.2美元兑一欧元，银行将执行该期权产品，客户不得不以1.2741美元兑一欧元的价格将手中的美元变成欧元，大致能换到（12791/12741约等于10000欧元），但是在市场上10000欧元的价值只有12000美元，等于你的美元账户产生了将近800美元的汇兑损失，却仅仅获得12791*5.76%*7/360=14美元的期权费用。

本质上，银行售卖银行看跌期权的行为无可厚非。问题是该期权价格过于不合理，大大低于市场均衡价格（Black-Scholes模型计算）。一个50点的一周欧式美元看涨期权的价格在市场上的价格应当倍数于花旗银行提供的报价。花旗银行可以通过在自由市场以公允价格对冲该期权（在上例中是花旗买入了客户卖出的期权，故花旗只需在衍生品市场上卖出该期权）即可。这样花旗不用承担任何的汇率波动风险，却吃进了自己设定的期权价格和公允价格之间的巨大利润。

这样的理财产品，客户一旦看错方向，将产生相当数目的损失。退一步说，即使客户的操作水平不赖，看对的次数和看错的次数相当，但是银行设计的不合理的过低期权价格讲严重损害对赌中期权卖出方（客户）的利益。即使对的次数和看错的次数相当，在公开的衍生品市场上客户可以取得不赚不赔的产品，但是客户在与花旗的对赌过程中依然赔掉了大量的点差（结局是赔钱）。

此款理财产品有不少掩盖之处，可以掩盖客户潜在的损失：

（1）花旗银行将客户应得的利息收入一并打入客户的最后账户中，即使客户最后由于银行执行期权而产生了损失，也能部分的被利息收入抵消。也就是说，如果客户小亏，长期下来积累的利息收入能抵消客户的损失，使得在账面上客户录得不亏的业绩。

（2）花旗银行设计了比较高的投资门槛（10万元），同时采用本金交易，杜绝杠杆，使得客户的损失在一个可以接受的范围内。也就是说投资10万元，就算变动方向再不利，客户也只会产生最多几千元的损失。这样也不会找银行的麻烦。当年有外资银行将客户的理财产品几乎亏光，最后双方对簿公堂，在公众面前败坏了银行的名声。使得外资银行在中国本不高的名誉遭到了进一步的损害。

（3）花旗银行欺骗客户，赌某个外币对的单向涨跌，即使第一次产生亏损，他们会让你继续这个方向的操作，知道该币种趋势反转，客户总能取得收益。这是忽悠初学者最基本的招数。  ”输一元钱，则加倍下两元的住，再输加倍下4元的注，….如此总有一天能赚钱就收手”。 显然计算这样的赌法违背了鞅论的基本定律，是不可能成功的。（这和当年的吴英案有着异曲同工之妙。因为人的本金是有限的，在这个基础上计算 这样的赌法并不能取得正的期望收益，方差却非常的大，夏普比率非常的糟糕）。

总而言之，这是一款外币期权产品，普通客户作为期权的卖方，只能取得期权费（也就是他们承诺的预期收益），却要面对方向不利变动时候的巨大损失风险。尤其是花旗银行设定了一个过低了期权价格，使得从长期来看客户的损失成了必然（虽然他们可以巧妙的运用投资者应得的利息收入掩盖部分损失）。我们知道，在外汇市场上，在一个相对公平、点差较低的环境下投资者取得正的收益相当不易，大量的外汇投资者在投资一年以内就爆仓出局。 在这样一个完全不合理的赌局中，客户又怎能维护自己的应得的利益哪？

面对大量的理财产品，大量的非专业投资者更应打起十二万分的小心。这些外币结构性理财产品听起来虽然美妙，却隐含了不少并不低的风险，但没有得到所谓的超额收益。 这种基于复杂期权设计的理财产品，投资者更应该避而远之。如果果实真的这么美妙，为什么银行不自己买 这款理财产品，却要不断的推销出售这款“美妙的结构性外币理财产品”哪？

相比而言，国内的银行的人民币理财产品较为可靠，不仅有雄厚的资本金作为保证，也有政府的隐形担保，条款设计一目了然，大都是到期给多少钱的条款。少了许多复杂的期权，也多了一份安心。 作为非专业的投资者，要奉行大道至简的理财原则，最简单的最实在的才是对客户最好的。  况且对于专业的投资者，并不是越复杂的产品越好。在上述花旗银行优利账户中，投资者需要计算货币对的波动率，按照欧式期权的标准定价方式进行估值（估算下来买这个产品得到的期权费是大大低于公允价值的）。投资者还要判断货币对双方国家的政策走势和国际金融市场的运行情况，其经历支出也非常大。笔者并没有碰见过在如此不合理的条款设计下仍然能长期盈利的投资者。因为如果他们有能力在这种环境下长期盈利，就不会在一开始选择这款非常不公平的对赌产品了。

大道至简，大音希声。投资者应奉为圭臬，安安心心理财，健健康康生活。不要被起起落落的外汇价格搞得熬夜看盘，而是要安安心心的做好自己擅长的本职工作，这才是生财的最佳途径。

This morning I woke up and shocked by the news Steve had passed away…Nothing could be said since everyone know the meaning of that. The ubiquitous impact of Steve on not only the customers of Apple but all one around the world,struggling with pancreas cancer.We, everyone savoring every minute accompanying with Apple and Pixar, could not hesitate to deliver our sadness. We’ve lost a gifted talent and an inspring mentor.But not only that, our mankind has lost enormous amount of innovation.

The first Macintosh has changed the life of modern technology–how we use the information to alter the connection with our family,friend and particularly anonymous. Thanks to multitask computer with a graphical user interface, Steve dragged us out of the complicated and user-unfriendly command lines. However, Microsoft plagiarized the revolutionary invention and then, followed by IBM. Since the bad selling report of Macintosh (mostly because of the high price but not correlation with the outstanding profile and function of Macintosh), Steve were forced to leave Apple. The next decade after this incident was a terrrible and painful period for Apple but a gargantuan gratification to countless moive lovers. Steve, together with Pixar, remained young kids unforgetable memory with happiness. Toy Story perfectly linked entertainment with calligraghy industry. And Jobs, the mighty designer of various typeface, would never consign his name to oblivion. And then a hero came along ,with the strength to carry on. And you cast the fear you aside, and you know you can survive. Yes he can! In 1997 Apple recombined its future with Steve. After that, the past ten years the whole has witnessed the inconceivable success of Ipod, Iphone and Ipad. With your faith, MP3, cellphone and laptop are all redifined. Maybe you are just the Almight GOD who hinder the talentless permeating whole world. How can I imagine the Apple without Steve and how can I imagine the Iphone 6 will be without Steve. Maybe you are designing a new Iphone for the God.

Today we say godbye to you and to beloved one. When you quitted CEO of Apple everyone knew this day would come one day but not so fast. Just one and half months, Apple lost you. All of us lost you. The artist, combining information technology with comfortable entertainment, has no extra energy contributing to Iphone 5 and Ipad 3. But, you, Steve, dedicated yourself to honorable career of abridging  the time and cost to happiness; paved the way for a new epoch of user-friendly IT revolution.

Yes, Steve, you never come along . All of us are with you. Your Ipad, Iphone and Ipod ,your Macintosh has enlightened illteracy and darkness; has accompanyed us in sweltering summer and frigid winter. Now it is time for those toys with you in paradise.

We all remember you ,Steve.

高中的时候听过一个老师说泛函是很难的，他补考了N多次最后靠默写书上定理才过了，整本书从第一页就不理解，什么距离啊都奇奇怪怪的。三年级的时候，发奋好好自学数学，在基础很差（只会微积分和高代）的情况下想要去啃掉张恭庆老爷子的书。首先去看周民强老爷子的实变，整本书是用分析的语言写的，没有涉及到哪怕一点的代数，导致了整本书非常的容易理解（至少比Rudin的那本要好念很多）。扫下来一遍感觉甚是开心，于是在两个月内在没有任何人指导的情况下狠狠地看了很多遍，每一次读的时候都发现前一遍读的是多么的不认真。实变函数的中心话题就是Lebesgue测度与积分。说实话第一遍念的时候完全没有意识到三大定理（Levi渐升定理，Fatou引理，控制收敛定理）的重要性，就是觉得测度挺好玩的。后来一点点接触随机过程的时候发现这样教的实变函数有致命的缺陷，缺少了代数上的东西，整个实变里的测度论像是建立在空中阁楼之上，于是乎后来接触到了用半集代数扩张到集代数再扩张到西格玛代数上的测度扩张定理后，才意识到周民强的书确实很美，但仅仅如空中阁楼般只是看着很美。

有了一些实变和复变的基础后，着手去看泛函。没有任何人指导，自己去看张老师的书是非常艰难的，尤其是当我的实变也是自学来的时候。第一章的内容已经搞得我浑浑噩噩，我完全没有搞清楚Frechet空间和Banach空间的区别。第二章的Hahn-Banach Extension Theorem更是看的我云里雾里，根本就不知道在讲什么东西。于是我秉承了我学习不懂先记住再看下去的传统，继续看到了线性算子的谱，广义函数和Sobolev空间。很遗憾我觉得我很有必要从第一章开始重新看，认认真真的把各种不动点定理和最简单的完备化空间想清楚，每一个证明要好好研究，绝对不能不懂再跳过去。当第二遍学习的时候我把证明都搞懂的时候，我前进到了广义函数与Sobolev空间，屋子里有EE的同学，当然对于Dirac函数是不会陌生的，但是他们对于广义函数当然是陌生的。当我前进到紧算子的时候，我才慢慢的意识到泛函究竟是讲了什么东西。后来我才发现，张老师的讲义内容很丰富但是缺少对于整个泛函的总窥。优点有很多很多，比如说定义了Minkowski泛函，进而漂亮地用Minkowski泛函实现了Hahn-Banach的几何形式也就是凸集分离定理。当我惊喜地发现这个强大的定理应用出最优化问题的KKT Theorem的时候，我意识到保范延拓是多么的重要。在第一章的时候我看到不动点理论的时候，也感叹为什么不动点理论为什么可以这么巧妙的运用到常微分方程初值问题的解和隐函数存在定理上。当我学了很多遍泛函的时候，我才意识到正是因为这些问题，人们才会去研究一般的算子方程，去研究一般的不仅仅是数域上的映射，更有冲动去研究无限维空间上的问题了。也就是说，这是一门研究最一般的映射的科学，也可以说是从随机过程，微分方程，最优化理论与量子力学里应运而生的年轻的学科。泛函分析的三大中心定理：Hahn-Banach定理，开映像定理，共鸣定理为许许多多的实际问题带来了威力强大宝剑，彻彻底底地解决了很多实在的问题。也就是说它是从现实中抽象出来，再从抽象回到了现实。用最一般的理论去解决最现实的困难。正如张老师所言，如果只是从概念到概念，纯形式地理解抽象定理证明的推演，那么学习泛函分析的结果只能“如入宝山而空近”，一无所获。

也许我真的还需要学很多，我知道泛函的下半场是主要是讲无界算子，Banach代数和算子半群的。其中的Stone定理不仅给出了薛定谔方程的解，也是Markov过程不可缺少的有力工具。但是限于精力和能力，我觉得应该放一放，否则就如一位豆瓣网友所言，好书读完了就没有了。

其实很多美国人的学术也是在混，中国人则绝大部分在混。骗科研经费者天下皆是矣。我现在改变了不少对于苏联人的认识，尤其是当我入手了施利亚耶夫的随机金融基础后，发现这位Kolmogorov的嫡传弟子居然能在60多岁的时候开始研究金融市场，还写出了这本与美国人金融不同taste的书时，我意识到计划经济并不是一无是处的。在一个市场约束的地方，也许那种顽强的毅力不复存在，人性中的另外一面也会被市场所泯灭。并不是说人的魔鬼性是完全不好的，没有魔鬼的一面，我们也许无法看见一个一天工作19小时P.Erdos，也无法看见计划经济下苏联工业的成就。在美国人的眼中，书是写的越烦越简单越好。但是我以为，一本好书是给读者留余地的书，尤其是对于“聪明”的读者而言。

当我发现诸如交大吴冲锋之流可以拿着他的三脚猫功夫纸上谈兵称霸上海时，我是多么的希望在我的身边不仅仅要有这些人，更要有一个个章璞老师或者Sheldon式的人物，富有激情，专心，有着执着的信念。

成文于三年前，彼时年少轻狂。今日以此为鉴。

众所周知，去年国家进行了大规模的经济刺激计划，使得国内的经济不至于在金融危机的影响下衰退，2009年国家也实现了保八的目标。本文要指出的是这种经济刺激计划不具有持续性和延续性，对于经济的长期作用可能并不如想象中如意。

2009年，中国国债余额大约为6.2万亿，外债余额3868亿美元，合计相当于当年GDP的26%，是一个比较低的水平，但这并不表明中国的债务水平还有进一步大范围扩大的能力。因为地方政府和政府的各种隐性债务不能被真实的计算在其中。1998年以来，为支持国有商业银行的改革，财务重组而成立的四大资产管理公司（AMC）当时接收了1.4万剥离的坏账。购买资金来源于两方面：6041亿元的人民银行再贷款，以及AMC向银行发行金额为8110亿的债券，均由财政部担保。2004年和2005 年政府先后又对中行、建行和工行实施了第二次财务救助，从中国外汇储备中先后拿出600亿美元注入三家银行，总共剥离7300 多亿元可疑类贷款和核销4500亿元损失类贷款。 2008年以同样的方式从农行剥离不良资产8000亿。2010年为了履行巴塞尔协议的内容，国有商业银行急需再一次补充资本。两会期间，中国国务院副总理王岐山曾称“工中建交四个银行也需要6100亿元的资金，作为最大控股股东的汇金和财政部必然要动用大量资产参与以保证其股本不被稀释。再加上国企的亏空需要中央财政的弥补，可预计的养老金空帐在3万亿左右。算上隐形债务，中国的债务占GDP的比重在70%以上。这已经让4万亿后进一步的经济刺激计划难以为继。

我们可以看到在经济刺激计划退出之后，要面对一段加息轨道，包括政府提高的税率会重新使得经济走向衰退。这种凯恩斯式的经济刺激计划不能持久，因为政府的债务和赤字总有一个极限，医保社保养老保险都需要大量的资金投入，政府积累的债务总有一天需要偿还。经济没有了刺激政策的强有力保驾，会导致社会的总需求不足，特别是对于中国这样一个靠投资和出口拉动总需求的国家来说，投资不足是致命的。在这之后，中国将缺乏足够多的弹药来进一步的复苏经济的计划。即使进一步的降低利率也无法进一步的刺激经济，形成了一种流动性陷阱。由于居民强烈的储蓄愿望（因为对于未来的预防性需求进一步提升和投机性需求的减少），即使0利率也无法进一步刺激投资。中国民族里就有勤劳节俭的美德，加上过快的国民收入增长进一步地使得居民的消费意愿转化为防御型的储蓄意愿。在流动性陷阱的模型下，任何扩张型的财政政策和宽松的货币政策将不能进一步拉动经济，反而使得居民对利率上升的预期增加。

其次就是人民币升值问题，05年汇改以来人民币对于美元的累积升值幅度已经超过20%，但这还远远不够。最近贸易冲突日益升级，西方国家对于人民币升值的压力越来越大。激烈的贸易战最终的结果必然导致人民币放弃只盯美元的制度，而对一篮子货币的持续升值使得中国出口产品的竞争力下降，进一步使得总需求萎靡不振。与此同时，人民币的升值会导致中国批发物价的下降，使得中国出口商品在一段时间之后会恢复竞争力，从而进一步地加大贸易摩擦并促使人民币的再一次升值。这种周而复始会使得中国出口不断遭遇反倾销和反补贴，极大的影响人民币的出口。在这种时候即使0利率政策也不能使得人民币贬值，因为升值的预期会使得套利资金买进人民币卖出外币，进一步推高汇率。由于中国在经常项目上的大量盈余，积累了大量的外汇（尤其是美元）储备，人民币的实际升值会使得这些巨额外汇产生实际的损失。金融机构对于美元的减持不仅降低了美元的吸引力，还抬升了人民币汇率。如不能有效控制，中国也将发生广岛协定的悲剧。

其三就是大规模的经济推动计划推高了资产特别是房地产的价格。09年的房地产至少涨了40%以上。今年以来一线城市萎靡的成交量已经是不好的征兆。银行的坏账势必在资产价格理性回归后大幅上升。中国银行业的资本充足率和核心资本充足率本来就不足，加上各种抵押贷款的不能收回，伤害银行业乃至整个金融行业。若是当局不能有效维稳房价和股价，两者的大幅下跌将严重影响银行业的安全和人们的信心，加剧流动性陷阱。尤其是将来对于资本项目的人民币可兑换后，国际投机资金的涌入不可避免地进一步的推高资产价格。而资产泡沫的破裂会导致长期的通货紧缩。当然由于中国的首付比例比较高和物业税的开征，地产的泡沫还不是那么显著，即使下跌对于金融机构的冲击也不至于很大。

当然也有乐观的一面，中国的资产泡沫还没有很大的扩张，CPI还没有达到夸张的水平（印度的CPI达到两位数了）；中国的股市还不存在大的泡沫；对于银行资本的补充也就在眼前（预计工中建都会采取发行可转债和增发H股的方式直接补充资本）。中国的大量外汇储备在金融危机关头可以救中国。但是，试图用大规模的超常规经济刺激计划必然导致经济不健康的过早复苏，其后的再一次紧缩政策是致命的，因为没有足够多的弹药来再一次把经济拉起来。我们的宏观调控不该下猛药，而是分批进行，分批退出。不然会导致今年1月银监会关闭贷款窗口和银行2月一天放完全月贷款指标的荒唐事！银监会会为去年过于宽松的贷款窗口指导付出代价。在改革的道路上过于激进会适得其反的。

成文于两年前，供批判。现在我的观点已和当时大不相同。贴此旧文记录过去的岁月。

在货币发行这一基础性问题上，中国和美国的制度是有根本不同的。两国的不同货币发行制度让人民币和美元变的非常不同。同时我们还将探讨中央银行相对于政府的独立性，在基础上论证提高中央银行相对于政府独立性的极端重要性。最后我们将探讨与人民币发行息息相关的外汇储备，提出方案解决中国目前不合理的外汇储备现象。

（一）   中美货币发行制度是根本不同的

美国政府并没有直接发行美元的权利，只有美国联邦储备委员会才独享有美元的发行权。美国政府只有发行美国国债的权利，通过国债在美联储的抵押，美联储才发行了自己的银行券，也就是美元。而美国政府只需承担抵押在美联储的国债利息，并不需要偿还这些国债。因为如果这些美国国债被偿还了，那么美元就失去了抵押品，变成了彻底的强制货币而非信用货币。由于美国国债是用美国未来的税收做抵押，这是世界上最安全的资产，所以建立在它之上的美元便有了足够的保证。

反观中国，大部分的人民币是通过承兑外汇尤其是美元资产来发行的。现在的情况是每收到1美元外汇就发行6.8人民币。在绝大部分外汇没有与之对应的特别国债的情况下，中国通过外汇承兑的方式发行了大量的人民币进入资本流通领域，通过中国劳动力的加工变成产品出口换取大量外汇从而再次承兑出人民币。在下面的讨论中我们将论证这种制度的弊端。

（二）   美国货币发行制度约束了货币发行

通过以上的介绍，我们知道美元的发行必须通过3个机构：美国政府，国会和美联储。政府根据自己的需要来发行国债，但是国债发行的额度必须要通过美国国会的批准，这样就直接使得美元的发行有着三个不同的相互独立的机构进行约束，使得美元的发行变得极其谨慎。之后我们还会说到，由于特殊的规定，美联储不能在一级市场直接认购美国国债，这样使得美元的发行还要考虑到美国国债的供需状况，使得美元的发行变得不在随意，不能由政府，国会或者美联储单方面说了算，而是要审慎地根据实际情况来发行。宋鸿兵在《货币战争》中对于美元的滥发颇有微词，其实这是他为了警醒世人做的一种艺术的夸张。美元的发行体现了美元资产跟随美国社会财富和生产力的增值，而不是通过滥印钞票稀释美元的价值。

（三）中国的货币发行制度让货币供应量失衡

相比较美国的国债发行货币，中国使用外汇发行货币就显得问题多多。在货币链中，中国通过承兑美元发行的人民币通过某种途径又变成了外汇储备再次承兑出人民币，这样产生了一部分无中生有的人民币，这部分“新”的人民币是通过“旧”的人民币加工转化为外汇储备变出来的。这样实际上形成了一个货币的乘数放大效应。假设初始承兑外汇发行的人民币有a（0<a<1）比例投资了出口企业，然后再次通过出口变成外汇储备，那么经常多次以后的承兑，就会产生1/(1-a)倍的货币乘数放大效应。难怪乎中国会有那么多的外汇储备，中国的狭义M1和广义货币M2的增长速度是惊人的。这是因为这种货币发行方式实际上架空了中央银行的货币发行权，使得出口企业的出口凌驾于中央银行之上成为中国的基础货币投放单位。这样只能使得中央银行被动地通过公开市场操作和准备金率的调整来调整整个市场的货币容量。在出口不断增长的同时，伴随着外汇的增长，人民银行只能一次次的提高准备金率和一次次的发行央票和进行正回购操作来收紧市场流动性。这种依赖外汇的货币投放制度会直接导致通货膨胀的蔓延，形成出口越旺，外汇越多，人民币越多，通胀加剧的恶性循环。

同时人民币的发行便紧紧地与人民币对于美元的汇率息息相关。中国目前实际执行的只盯美元的盯住汇率政策。出于自身发行货币的需要，人民币现在只能紧紧盯住美元，生恐人民币对于美元的比价有大的波动。但是人民币不可能这样一直紧盯美元，总有一天人民币对于美元要升值，这样直接导致货币的投放量和人民币汇率紧紧相关，使得人民币的投放处于一种依附汇率的情况。这样一旦人民币对于美元有大的波动，人民币的投放数量也会产生大的波动，这对于保持人民币的币值稳定是极其不利的。

(四)中国外汇储备的尴尬地位

众所周知，中国已经成为了美国的最大债主，成为了持有美国国债最多的国家。但是细究中国的外汇储备尤其是手上的8000亿美元美国国债，却感到十分的荒唐。中国手上的外汇储备和日本之类的是很不一样的。日本政府的外汇储备是通过发行特别国债或者使用政府自由资金获得的。但是中国的大量外汇储备是通过出口企业获得的，结合中国的货币发行情况，我们感到十分的荒谬。中国的外汇储备是通过大量的由外汇储备发行的人民币重新获得的。这样使得美国人只要不断的买中国产品，同时把国债卖给中国人就能稀释中国的人民币价值。等于是中国的出口企业和善良的劳动人民不停地用自己勤劳的双手给美国人做商品，同时换来的是手上的人民币被稀释和外汇储备的增加。出口创汇变成了出口创造人民币创造通货膨胀创造钱的贬值。同时，中国不仅使用这些外汇储备来发行人民币，还用这些外汇来做别的事情，例如给中投注资还有给贫困国家捐款。这简直是个笑话，等于是中国政府可以没有成本的注资商业银行和给贫困国家捐款，同时发行新的人民币。

（五）抵制央行对财政部的透支，提升中央银行的地位
中美的法律不约而同的明文禁止中央银行对国家财政的透支。美联储是不能直接包销和认购美国政府的国债的，于是美国政府只能从个人或者外国政府手里买进国债来进行抵押。这样直接抑制了政府滥印钞票的冲动。使得政府这个“通胀制造机”不能通过不负责任地滥印钞票来使人们手上的美元贬值。我们可以看到近半年来美元没有像宋鸿兵先生说的那样朝着归零的路上走去，而是一路高奏凯歌。美国的货币发行制度的精髓就是限制政府这个制造通货膨胀的怪兽。禁止美联储直接认购美国国债有效地避免了美国政府通过美联储来填自己财政的窟窿，使得美元可控规模的发行，使得美元的发行依赖于市场的供需，实现了美元发行的市场化，从源头上杜绝了通货膨胀。

《中国人民银行法》第28条规定人民银行不得对财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券，从而在立法上防止财政透支。但是由于中国人民银行隶属于国务院，是政府的一个职能部门，没有独立的货币发行决策权。这样直接导致政府凌驾于中央银行之上。人民银行的货币政策得听命国务院，人民银行的人事任命得听命于国务院。失去了独立性的中央银行将会成为政府的傀儡，使得中国政府制造通胀变得不可控制。相比较美联储直接对国会负责，中国人民银行只对国务院负责，人民银行的行长也是国务院总理提名的。失去了货币决策权的中央银行也就失去了中央银行本来的意义。我们知道，中国人民银行最重要的任务就是保持人民币币值的稳定而不是保持人民币对于美元的稳定。失去了货币政策的制定权也就失去了保持人民币币值稳定的决策权。希望全国人大能修改《中国人民银行法》，让中国人民银行直接对全国人民代表大会负责而不是对政府负责。使得人民银行和中央政府处在一个级别上而不是上下级的地位，赋予人民银行行长更大的权利。同时撤销国务院对于货币政策的决策权，让中国人民银行货币政策委员会直接行使货币政策决策权，使其行使等同于美联储理事会的责任，由现在单一的行长负责制变成理事会负责制。同时规定政府有权任命但不得撤销货币政策委员会委员，仿效美联储的制度，错开其与政府的任期。这样才能保证货币政策的独立性，从而保持人民币币值的稳定。

A股市场的确是上市公司的乐园。在市场环境如此恶劣的2013年，大量的中小板和创业板公司依然坐拥四五十倍的估值水平，不紧令诸位看客唏嘘不已。按照两三年前第一财经风云股评罗建中的说法，中小板和创业板的股价依然有着百分之七八十的跌幅空间。但是面对着散户们日复一日的疯狂买入行为，我们只能认为在散户相对信息缺失的情况下，一批又一批的股市新鲜散户血液不断地制造出一批又一批的亿万富翁神话。而股价依然能够高高在上，不是我们无法预测创业公司的利润水平，而是我们实在无法预测人类的疯狂

当年的海普瑞以148元的天价IPO时，不少券商给出了200元，300元甚至是400元的天价询价，最后不得不在证监会窗口指导的干预下才降低了发行价至148元。面对着今日海普瑞除权后只有18元的股价，真不知上市后买入套牢至今的股民是如何看待当年那一份份“海普瑞肝素钠技术独步全球”的投研报告。在我的眼中，中国的券商的报告基本都是不合格的。在一个政治因素占主导的环境中，一份投研报告仅仅从基本数据上分析股票，而从根本上无视中国股市的大小非和高溢价规律，是无法得到哪怕看似合理的结论的。

左安龙先生在1990年代初写过一篇著名的《股票高溢价发行谁之过》的文章，痛斥中国上市公司的恶劣圈钱行为。回想起来，在那个时候，中国的A股真的有理由高溢价发行。坐拥改革开放对于大部分经济领域的管制放松，中国的商业基因被激发出来，在20世纪的最后20年内爆发出了惊人的创业能量。当时的A股创立是为了解决国有企业的融资难问题。按照传统中国官员的观点，股票的发行是可以没有成本的。在他们眼里，股票的发明真是上帝的杰作，我们居然可以拿到一笔不用还的资金。当时的A股中的大量国企尚未改制。很多公司采用的是分拆优质资产上市的办法。也就是大量的国企分拆优质资源打包上市，把财务报表做的漂漂亮亮，风风光光的上市融资。而饥渴的自己也就把优质的打包资源作为国企的全部，用一种超乎寻常的估值水平给这些优质资产定价。我们不得不承认，在没有大小非问题的2000年之前，这样的估值方法是合适的。因为所有的人都认为国有控股的股本是不会寻求套现退出的，也就是流通股票被当做了上市公司的全体进行着交易。在这样的黄金岁月里，一篇人民日报社论激起了市场的做多热情，产生了世纪之交的519行情。

随着利益集团逐渐认识到资本市场的绝佳套现功能，大家便不约而同的想到把非流通部分的国有企业主体一起流通上市，绝对可以赚的盆满钵满。时任国务院总理的朱镕基也意识到国有资产的套现可以解决养老和社会保障资金的来源问题，真正能够使得本该属于全体国人的国有企业实现还富于民的功能。当然，这样的做法会遇到已经流通的持股人的强烈反对。政府怎么可以下场改变游戏规则，把之前承诺的不会流通的股票上市流通哪。那样的话一开始揣着真金白银高价购买流通股股票的不是会蒙受重大损失么？朱镕基对于社保资金的远见被无情的市场力量所压制，国有股减持的提议被暂时的搁置。

回首过去，我们不禁要假设一下，假设当时股市中的资金会预期到未来无情的官僚资本力量，他们会不会接受当时朱镕基提出的国有股减持方案？我想答案应该是肯定的。但是历史不能假设，进入新世纪之后，随着各路神仙逐渐意识到中国的资本市场将会给他们带来几十万亿的丰厚回报时，任何的力量也无法阻挡历史的车轮朝着全流通的方向滚去。随着工农中建四大行和石化双雄的陆续改制，50%坏账率濒临绝境的农行消失了，随着不良资产的处理，农行摇身变成了一家坏账率控制在2%以下的优质银行了。石化双雄的吃空饷问题似乎也被无视了，中石油摇身一变就成了历史上最能赚钱的公司了。我们不得不感叹利润驱使下的人性究竟会扭曲到什么程度。上市公司大手一挥，撕毁了当时非流通股不流通的承诺，以股权分置改革的方式实现了全流通。可想而知，当一份份流通股股东10送3，非流通股股东自愿冻结三年的股改协议生效的那天，流通股股东眼中是多么的绝望。自己手中以几十块钱一股买来的股票就要淹没在几十倍于流通股数量的非流通股股票汪洋中，换来的仅仅是非流通股股东30% 的折让和三年的缓期执行令。但是流通股股东们无能为力，手中的股权数量丝毫不能否决掉这份股权分置改革协议的生效。我很想知道，中国的学者是如何看待这段时间内的股价表现的。在一个两三年演进过程中，股东们将会承受着几年后手中流通股要被稀释几十倍的现状，却依然不得不用最开始的估值模式为这两三年的股票定价。这是一种多么凄惨的悲壮，却是一种流通股股东多么现实的无奈。基于一纸永不流通的承诺，换来的却是刺破契约的悲壮的上影线。

随之而来的是搭便车般的小非流通股股东的套现问题。由于国情所限，即使是套现减持，国有的股份不可能用一种赤裸裸的方式实现资本的退出，而小公司的非流通股却可以肆无忌惮的在关两三年禁闭后倾泻而出。尤其是中小板和创业板公司的中小股东，基本都是有着种种的利益输送关系，从而使得中小板和创业板原始股东的成本几乎是负的。大量白送的股票在见到全流通这三个字后，不计成本的抛售，给沪深A股指数带来的巨大的冲击。所谓的市盈率 市净率估值方法在中国市场完全失效，因为他们面对的是大量白送的股票，和充满强烈套现欲望的小非们。在中国未来环境不可知的情况下，小非们用低于发行价很多的价格套现，依然可以获取全部的利益。这种套现的手段，给中国资本市场抹上了永不消失的阴影。旧的小非套现光了，新的上市公司又会带来新的小非问题。除了少数几家外资风投，所有披着红色外衣的VC/PE们成为这一批批小非中最傲娇的一份子。我真觉得，红色是最能形容小非贵族的形容词，不仅仅是因为他们的背景，而是因为他们手里沾满了吃盒饭的散户们的鲜血。

中国股市依然没有能够进入到一个恰当的全流通环境下的估值体系中，我们的学生被用一套完整的90年代的定价规则教育着，给资本定90年代那个资本环境下的价格，从而充当着一批又一批的新鲜的股市新鲜血液。这实在是一出莫大的悲哀。一位久经沙场的资深投资者悲壮的说道：在没有解决大小非问题前，他是不会购买哪怕一股的A股的。因为他实在知道，地板的楼下还有地狱。07年的大牛市可以说是股权分置改革的大获全胜，也是一出资本狂欢的开幕曲。只可惜，大获全胜的是大小非们，全败的是我们。不同于一般的市场估值制约融资的规律，A股市场可以在任何点位IPO，因为白送的股票是可以在任何时候获利的。